Das Sprichwort „Sell in May and go away“, das sich auf die historisch schwächere Performance von Aktien zwischen Mai und Oktober im Vergleich zur anderen Jahreshälfte bezieht, hat auch dieses Mal nicht enttäuscht. Der Sommer, der oft ein Alptraum für jeden Investmentchef ist, der versucht einen Urlaub zu buchen, brachte einen starken Anstieg der Volatilität mit sich, und zwar aufgrund von drei Faktoren:
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Das Bemerkenswerte für den Investmentchef, der es geschafft hat in den Urlaub zu fahren oder für jeden anderen der sich eine Auszeit nimmt, ist, dass sich bei seiner Rückkehr im September an den Märkten summa summarum wenig geändert hat. Die weltweiten Aktienmärkte wären in etwa unverändert geblieben und die Renditen der US-Staatsanleihen waren nur ein wenig gesunken. Und doch erlebten wir in dieser Zeit den größten Tagesrückgang bei japanischen Aktien in der Geschichte und der Volatilitätsindex VIX stieg auf ein Niveau, das es seit der Pandemie nicht mehr gab.
Obwohl es einige schwache Daten zum verarbeitenden Gewerbe und zum US-Arbeitsmarkt gab und immer noch gibt (der Auslöser für die oben erwähnte Volatilität und die Marktkorrektur), sahen wir keine wesentliche Verschlechterung der wirtschaftlichen Fundamentaldaten. Wir waren auch nicht der Meinung, dass die Wirtschaft in naher Zukunft auf eine Rezession zusteuert. Stattdessen hielten (und halten) wir eine leichte Verlangsamung auf ein normaleres Tempo für das wahrscheinlichste Szenario, nachdem wir zuvor ein sehr starkes US-Wachstum erlebt hatten. Ermutigt wurden wir auch durch die Aussage von Fed-Chef Powell in einer kürzlich gehaltenen Rede, dass „die Zeit für eine Leitzinssenkung gekommen ist“.
Angesichts dieser Aussichten haben wir beschlossen, unsere leichte Übergewichtung von Aktien beizubehalten, anstatt auf kurzfristige Kursbewegungen (über)zu reagieren. Wir sind nach wie vor der Meinung, dass US-Aktien eine überzeugende Anlageklasse sind, die auf lange Sicht solide Renditen liefert. Auf kurze Sicht sind die Bewertungen jedoch eher anspruchsvoll. Aus diesem Grund sind wir hier im Vergleich zu unserer langfristigen, strategischen Vermögensallokation „neutral“ positioniert. Aus taktischen Gründen haben wir eine kleine Übergewichtung von europäischen Aktien, die zwar einen geringeren Anteil an unserem gesamten Aktienengagement ausmachen, da wir die Bewertungen für relativ attraktiv halten.
Die Entscheidungen der Fed und der Europäischen Zentralbank im Laufe dieses Monats, ob sie ihre Leitzinssätze senken werden (wir glauben, sie werden es tun), werden wahrscheinlich die Aufmerksamkeit der Märkte auf sich ziehen. Das entscheidende Ereignis für den Rest des Jahres und darüber hinaus sind jedoch die US-Wahlen. Anleger konzentrieren sich in der Regel darauf, ob der nächste US-Präsident Donald Trump oder Kamala Harris heißen wird. Wichtig ist jedoch auch, ob die Wahlen eine geteilte oder eine Einparteienregierung hervorbringen werden.
Eine gespaltene Regierung führt in der Regel zu einem längeren Stillstand in der Gesetzgebung, was den Umfang politischer Maßnahmen und damit die Folgen für die Märkte beschränkt. Eine Ein-Parteien-Regierung bietet dagegen die Möglichkeit, die Politik grundlegend zu ändern. Bisher deuten die Umfragen darauf hin, dass eine geteilte Regierung das wahrscheinlichste Szenario ist, auch wenn wir solche Umfragen und Prognosen zum jetzigen Zeitpunkt mit Vorsicht genießen sollten, da sich die Dinge natürlich ändern können. Während Harris laut Umfragen leicht vor Trump liegt, deuten Umfragen zu den Wahlabsichten in wichtigen Swing States darauf hin, dass das Rennen weiterhin offen ist.
Eine einheitliche Trump-Regierung mit den Republikanern würde wohl versuchen, das US-Wachstum durch Steuersenkungen anzukurbeln und den Finanz- und Energiesektor weiter zu deregulieren. Der US-Dollar könnte aufwerten. US-Aktien könnten positiv auf ein stärkeres Wirtschaftswachstum reagieren, aber die zusätzliche Schuldenaufnahme, die die Steuerpläne mit sich bringen würden, könnte sich negativ auf US-Staatsanleihen auswirken. Mögliche zusätzliche Handelsspannungen und Zölle dürften sich auch auf Nicht-US-Anlagen auswirken. Dies ist insbesondere ein Risiko für die Schwellenländer, weshalb wir derzeit keine aktiven taktischen Positionen in diesen Regionen halten.
Eine einheitliche Harris-Regierung mit den Demokraten würde voraussichtlich die Ausgaben erhöhen, was für US-Staatsanleihen leicht negativ wäre, und wahrscheinlich das meiste von Joe Bidens Kurs fortsetzen und die Märkte im Vergleich zu einer Trump-Regierung weniger bewegen. Saubere Energie könnte davon profitieren, während Öl und Gas negativ betroffen sein könnten. Allerdings würden die Unternehmenssteuern wohl steigen – was die Unternehmensgewinne direkt belasten würde. In der Außenpolitik erwarten wir ein geringeres Risiko von Handelsspannungen mit Europa und anderen NATO-Verbündeten. In Bezug auf China wird Harris wahrscheinlich eine harte Rhetorik beibehalten, aber es dürfte mehr Berechenbarkeit geben, wenn es um Zölle geht.
Auch wenn der „Flash Crash“ vom August nun hinter uns liegt, ist das Verhalten der Anleger aus zwei Gründen immer noch von Vorsicht geprägt. Erstens kam es Anfang September weiterhin zu gelegentlichen Volatilitätsschüben. Die Anleger reagierten auf die geringste Enttäuschung bei den Daten im Vergleich zu den Markterwartungen negativ, auch wenn die Zahlen selbst absolut gesehen nicht so schlecht aussahen. Dies könnte ein Zeichen dafür sein, dass sich viele gute Nachrichten auf kurze Sicht bereits in den Kursen niederschlagen, was bedeutet, dass kleine negative Überraschungen die Bewertungen belasten können.
Zweitens ist die Aktienvolatilität vergangene Woche wieder überdurchschnittlich gestiegen (wenn auch weit entfernt von dem Höchststand, der vor einem Monat verzeichnet wurde). Versorger haben im August die Branchenperformance angeführt, und Gesundheits- und Basiskonsumgüter, die wichtige defensive Sektoren sind, haben ebenfalls besser abgeschnitten als Technologiewerte. Gold, das oft als Absicherung gegen Unsicherheit angesehen wird, erfreut sich weiterhin einer soliden Nachfrage. Und Staatsanleihen, deren Kurse während der Volatilitätsspitzen in diesem Sommer stiegen, wurden nicht wieder abverkauft, als die Risikobereitschaft zurückkehrte. Wichtig ist, dass wir endlich wieder eine umgekehrte Beziehung zwischen Aktien- und Staatsanleihekursen sehen: Wenn der eine fällt, steigt der andere, was einen Puffer in den Portfolios schafft.
Im Laufe des Jahres haben wir die Diversifizierung unseres Portfolios durch strategische (langfristige) und taktische (kurzfristige) Positionen schrittweise erhöht, um uns in einem zunehmend komplexen Umfeld zurechtzufinden, das von anspruchsvollen Marktbewertungen über Fragen des Wirtschafts- und Gewinnzyklus bis hin zu (geo-)politischen Risiken reicht. Die stärkere Diversifizierung dürfte dazu beitragen, diese Risiken zu mindern, da die Volatilität, die wieder zugenommen hat, weiter steigen könnte.
Unsere strategischen Investitionen in hochwertige Anleihen, insbesondere in US-Staatsanleihen, erfüllen ihre traditionelle Rolle als Absicherung gegen Wachstumsrisiken. Sie haben den kurzzeitigen Aktienrückgang im Sommer abgefedert. Dennoch sind wir der Meinung, dass es nicht lohnt, sich in den nächsten sechs Monaten übermäßig zu engagieren, insbesondere nicht bei US-Staatspapieren mit langen Laufzeiten, da die fiskalischen Aussichten in den USA unsicher bleiben. Gold hat sich in letzter Zeit ebenfalls gut behauptet, und sollten die geopolitischen Risiken weiter zunehmen, würde unsere Rohstoffposition wahrscheinlich ebenfalls davon profitieren.
Die taktische Position, die wir mit europäischen Staatsanleihen mit kurzer Laufzeit aufgebaut haben, dürfte davon profitieren, dass die Notenbanken ihre Leitzinsen weiter senken werden. Bei Unternehmensanleihen bevorzugen wir europäische Investmentgrade-Papiere gegenüber risikoreicheren Hochzinsanleihen, da die Bewertungen unserer Meinung nach nicht attraktiv genug sind, um zusätzliche Risiken einzugehen.
Darüber hinaus schützt das „Versicherungs“-Instrument, das wir in unseren Portfolios halten (sofern es die Kenntnisse und Erfahrungen unserer Kunden, die Anlagerichtlinien und die Vorschriften zulassen), teilweise vor Aktienrückgängen in den USA und Europa. Durch den Aufbau gut diversifizierter Portfolios über Regionen und Anlageklassen hinweg, die einer Reihe von wirtschaftlichen Entwicklungen und nicht nur einem einzigen Basisszenario standhalten können, bleiben wir in qualitativ hochwertigen Vermögenswerten mit einem attraktiven langfristigen Potenzial investiert.
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